文/上海证券交易所资本市场研究所研究员孙亮
受全球各地区不同的经济发展水平、投资者结构、文化习俗等禀赋影响，各市场新股发行上市制度在审核模式、流程及条件、形式或实质审核、投资者保护等方面也呈现出不同的形式和特征，但新股发行的内在逻辑并无本质不同。采用何种方式并没有孰高孰低的优劣之分，关键在于结合具体国情，推动市场公平与效率目标的实现。
一、境外新股发行上市审核制度比较
表1境外新股发行上市审核制度比较
资料来源：根据相关资料整理
（一）发行上市审核模式
美国股票的发行由SEC（美国证券交易委员会，U.S.ScuritisandExchangCommission，年成立）监管，上市由交易所审核。所有公开发行都需要在SEC进行注册。在SEC对公司注册文件审核完成后，上市审核程序简单快捷。德国新股发行上市由Bafin（德国联邦金融监管局，BundsanstaltfürFinanzdinstlistungsaufsicht，年成立）和交易所共同监管，职责明确。Bafin负责发行，交易所负责上市。在香港市场，自律监管较强，发行上市审核权限均主要在联交所，证监会按照双重存档制的安排保留最后监管权力。在此模式下联交所不区分发行、审核环节，实行发行上市一体化审核。日本市场的股票发行上市核准由金融厅、JPX-R（日本交易所自律法人，JapanExchangRgulation，年更名)、交易所共同完成，其中主要负责审核的是日本交易所自律法人。台湾的股票发行由证期局监管，采用申报生效制，股票上市申请由台交所审核。实践中IPO审核工作主要由台交所承担，证期局一般不再作实质审核。
（二）发行上市流程及条件
在美国，证券发行适用《年证券法》，在上市环节，各证券交易所根据其市场定位设置了不同的上市条件。在德国，证券发行上市主要适用欧盟层面的《招股说明书指令》（/71/EG，修订）、国际会计准则（IFRS）及国家层面的《德国证券交易所法》、《德国证券交易所准入规范》、《德国招股说明书法》。发行与上市环节相对独立（如要上市则必须先发行），根据上市市场的不同，交易所规定了不同的标准。在香港，首次公开发行并上市作为一种上市方式写入其上市规则，由于发行上市一体化，未另行设置独立的发行条件，上市条件则制定了不同的财务标准。在日本，《金融商品交易法》、《东交所业务规程》针对不同的板块制定了不同的上市条件。交易所审查同意上市后，企业才向金融厅申请公开发行新股。在台湾，《证券交易法》没有设置量化的发行条件，仅有一些原则性的规定。台湾交易所订立《有价证券上市审查准则》，公司除了应具备上市的积极条件外，交易所还规定了消极条件。通常在上市申请通过后才可以进行发行[2]。
图1美国发行上市流程
图2德国发行上市流程
资料来源：法兰克福证券交易所[3]
图3香港发行上市流程
资料来源：香港交易所
图4日本发行上市流程
数据来源：日本交易所集团
（三）形式或实质审核
在美国，SEC审核的主要文件是发行人提交的招股文件，审核标准是从投资者角度出发，
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