商业银行二级资本债（下称“二级资本债”），已成为当下债券市场炙手可热的品种。
供需两旺，是该品种一段时间以来的真实写照。从发行端来说，截至3月25日，今年二级资本债无论是发行只数，还是发行规模，都两倍于去年同期。
从需求端来说，截至3月25日，今年二级资本债成交量高达1.44万亿元，已成为第三大信用债交易品种。
而更大的变化在于，当前二级资本债的投资者格局，已不再是5年前全靠银行与理财投资包揽的局面。而今，包括公募基金、保险机构等机构投资者持有规模已占四成。
不过，在当前的热潮下，一二级市场利率倒挂、流动性不足等问题，仍困扰着投资者。多位市场人士建议，二级资本债的一级发行利率应更加市场化，并建议将二级资本债纳为MLF担保品。
供需两旺投资者变了
今年开局，二级资本债市场迎来了井喷的发行态势。
数据显示，截至3月25日，今年二级资本债发行量已达.5亿元。去年1至3月末的发行量为.7亿元。从发行家数来看，今年发行二级资本债的银行已达18家，而去年1至3月末，仅有5家银行。
今年二级资本债的发行态势，只是该品种近年来持续放量发行大潮中的一个缩影。统计显示，年度二级资本债发行规模为.2亿元，年度发行亿元，年度发行.9亿元，年度发行.73亿元。
某银行研究员认为，与发行优先股、永续债等其他资本补充工具相比，发行二级资本债券具有发行门槛低、发行更便捷的优势，特别是对融资渠道相对狭窄的中小银行来说更为适用。而且，二级资本工具普遍具有期限较长的特征，能起到改善银行负债期限的作用。
不断扩容的市场存量规模，为其交易放量奠定了基础。截至3月25日，今年二级资本债成交量高达1.44万亿元，仅次于中票的2.68万亿元和短融的2.63万亿元，成为第三大信用债交易品种。
更大的变化在于，二级资本债的投资者群体已经发生了巨大变化。统计数据显示，目前二级资本债投资者结构中，商业银行占30%，银行理财占25%至30%，公募基金等广义资管占35%左右，保险机构占5%至6%，这些机构持有比重合计占95%以上。
而在5年前，二级资本债的投资者结构与当下截然不同。当时商业银行和银行理财是二级资本债的最主要投资主体。
“年末商业银行、银行理财投资占比分别为46%和52%，保险机构当时投资占比不足0.1%，公募基金等资管机构几乎不持仓。”兴业银行金融市场业务首席债券策略师徐寒飞说。
为何会发生这么大的变化？徐寒飞认为，一方面，由于银行表内投资二级资本债存在天然约束。监管规定，商业银行对于未并表金融机构的小额少数资本投资，合计超出本行核心一级资本净额10%的部分，应从各级监管资本中对应扣除。
另一方面，银行理财、公募基金等资管产品，以及保险机构等资金投资二级资本的需求不断上升。由于具有高票息、信用风险小，体量大的特点，在利率下行阶段也兼具久期进攻特征，银行二级资本债因而逐步成为机构抱团配置品种。
“二级资本债收益率较高，尤其是国有大行发行的二级资本债信用风险低，可配置的量也比较大，相较于其他债券需要较强的信用研究分析，二级资本债的投资逻辑也更简单，所以我们会选择配置更多的二级资本债。”某债券基金经理坦言。
申万宏源证券固定收益融资部总经理范为表示，二级资本债对长久期的投资机构如保险、年金以及一些基金、理财子公司、财务公司非常具有吸引力。“相对于5年前，投资人群体的丰富程度和市场化程度有了比较大的提高，主要由于市场越来越健全，同时政策配套也更加到位。”
火热市场下的价格倒挂
3月4日，22新疆银行二级01开始发行。这只发行规模为10亿元的二级资本债，期限为5+5年，票面利率为4.6%。
3月9日，22新疆银行二级01上市。当日，该债券的中债估值价格为94.12元，估价收益率为6%。这意味着上市后，该债券的市场估值与发行价格相比，折价近6%。
一二级市场价格出现了倒挂。22新疆银行二级01的情况，不是孤例。
“当前二级资本债流动性相对于利率债，仍然偏低，二级资本债市场化程度有待进一步提高。同时，由于不同银行之间市场地位、议价能力、发行体量不同，大行定价优势明显，部分债券存在一二级市场利率存在倒挂，投资者从一级市场买入后容易面临浮亏。”范为说。
浮亏只是一个潜在的风险因素，还有更多的风险因素需要投资者去考量。对于二级资本债而言，相比普通金融债，其附加的“减记条款”一旦触发，投资者将损失本息。
某沪上公募基金研究员表示，他们在投资二级资本债时，考虑三方面的风险：银行本身的信用风险、流动性风险、供需风险。
该研究员表示，去年以来现金管理类产品监管政策的出台，对机构配置永续、二级资本债需求产生了一定程度的影响，且对不同期限品种的需求分化。在考虑净值波动后，机构就会偏好短久期的产品。“年初以来，5年期限的银行资本债受冷落，利差不断上行。”该研究员说。
范为认为，在过去，由于次级条款、减记条款一般被认为很难触发，因而其期权定价基本被忽略。但伴随我国金融市场化改革、打破刚兑，在部分中小银行区域性风险积聚的背景下，未来局部金融风险可能出清，这意味着次级及减记条款的重要性可能将大大增加。
仍需提升市场化投资者参与度
即使已成为各类机构追捧的品种，二级资本债仍有不少配套制度待完善。
提高价格发现能力，成为市场人士
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