来源：券商中国
作者：谭楚丹
IPO投价报告独立性问题一直备受市场 自注册制改革以来，IPO承销商投价报告的独立性就受到市场诟病。有业内人士接券商中国记者采访时就表示，投价报告独立性不足，估值建议水分较大，分析师比较容易受到发行人、投行保荐部门和发行承销部门的影响，甚至还有恶意抬高价格的嫌疑。
近期，券商中国记者从证券公司人士处求证获悉，中证协近日就《证券公司提供投资价值研究报告执业行为规范（征求意见稿）》向行业征求意见，旨在进一步规范投价报告的形成过程，强化分析师执业独立性，中证协要求证券公司在9月8日下班前反馈意见。
其中，中证协对分析师跨墙管理、分析师与投行部门交流进行了规范。中证协明确，分析师独立决策投价报告的估值结论，发行人、投行部、股票承销部门等不能采用任何理由及方法对分析师施加压力。
规范分析师跨墙管理
近期，券商中国记者从证券公司人士处获悉，中证协组织起草了《证券公司提供投资价值研究报告执业行为规范（征求意见稿）》，并向行业征求意见。
中证协表示，随着注册制改革的全面实施，投价报告在股票发行承销中发挥越来越大的作用，成为网下投资者对发行人投资价值判断的重要参考材料。但在业务开展过程中也暴露出投价报告质量不高，部分投价报告预测偏离度较大，分析师执业独立性不够等问题，亟需进行规范。
此次起草的执业行为规范，旨在进一步规范投价报告的形成过程，防范利益冲突，强化分析师执业独立性，提升投价报告专业性，充分发挥投价报告在发行定价中“锚”的作用。
文件对分析师跨墙管理、分析师与投行部门的交流作出了明确的规范要求。中证协表示，参与撰写投价报告相关工作的所有研究人员都应事先履行跨墙审批手续。证券分析师履行跨墙审批手续之后直至投价报告向网下投资者提供前的过程中，投行部门人员与证券分析师可以就分析师跨墙参与的IPO项目的基本情况进行交流，但不得就分析师的盈利预测与估值等投资分析内容进行交流，上述交流必须有合规部门人员陪同或参加。
分析师撰写投价报告相关工作过程中，禁止投行部门人员、股票发行与承销部门人员、发行人与证券分析师通过单独或者共同组织见面会、讨论会等各种线下及线上会议等方式，讨论分析师的盈利预测与估值等投资分析内容，以及发行定价范围。
不仅如此，中证协还对分析师向发行人、投行部门核实信息的过程也进行“严防死守”。中证协称证券分析师在进行事实性信息的核实时，不得向发行人及投行部门人员提供包括估值、盈利预测等投资分析内容的章节，相关需要核实的事实性内容应提交给股票发行与承销部门人员，并抄送合规部门，由股票发行与承销部门人员转给投行部门人员进行核实。而发行人及投行部门人员只能对核实内容做出正确与否的客观评价，除信息错误的情况外，不能对要确认的事实性信息进行删除或修改。
文件还明确要求，证券公司应定期对投价报告的撰写、提供及信息隔离墙制度的建立与实施行为进行检查，加强提供投价报告执业行为规范的管理。
发行人及券商投行不得向分析师施压
一直以来，“新股研究”在市场上较为缺乏。曾有投行资本市场部人士向券商中国记者表示，因IPO询价机构的新股研究能力目前普遍偏弱，承销商投价报告因此成为询价机构报价的重要参考。
有头部券商投行人士曾指出，当前承销商在定价环节中未能充分发挥专业的估值定价作用，甚至有些承销机构还存在恶意抬高发行价的嫌疑。
另有多名机构投资者认为，承销商的投价报告独立性不够，分析师往往会听取发行人的意见，所以给出的估值有较大水分。
在中证协此次起草的《证券公司提供投资价值研究报告执业行为规范（征求意见稿）》中，监管明确，投价报告的盈利预测和估值结论均由券商分析师独立决策。发行人、投行业务部门人员、股票发行与承销部门，以及其他券商内部相关利益人员和部门均不得采用任何理由及方法对证券分析师施加压力，以达到影响盈利预测和估值结论的目的。
具体而言，有如下八类禁止行为：
一、更改发行人行业归属，要求证券分析师根据指定行业进行估值比较；
二、干扰证券分析师对盈利预测的假设判断，要求证券分析师参考发行人、投行业务部门人员或任何第三方的预测结果进行盈利预测；
三、向证券分析师提出估值范围的要求；
四、对投价报告的估值方法、估值参数、可比公司选择等内容提要求，干扰证券分析师独立做出估值结论；
五、以其他承销商意见、战略配售对象意见等第三方意见为借口，要求证券分析师调整估值结论；
六、在报告完成之前向证券分析师询问报告盈利预测和估值结论，或索要含有估值结论的财务模型；
七、通过研究部门主管、投价报告质量及合规审核人员间接影响分析师的分析与结论；
八、其他任何可能影响分析师独立判断的行为。
价格公告前其他券商不得邀请发行人董监高路演
中证协还对分析师的路演时机、路演过程、推介内容等提出规范要求。
具体来看，该文件要求，在IPO招股意向书刊登前，证券分析师不得对拟参与战略配售的投资者进行项目相关的路演活动。证券分析师不得在发行人和主承销商组织的面向拟参与战略配售的投资者进行的路演推介活动中发表意见、观点。
IPO招股意向书刊登后，证券分析师可以对网下投资者进行路演推介，但应当与发行人路演推介分别进行。证券分析师路演推介内容不得超出投价报告及其他已公开信息范围，不得对投资者报价方案提出建议，不得对股票二级市场交易价格作出预测。
除主承销商外，其他的证券公司不得在发行人首次公开发行股票注册申请文件受理之后至项目确定并公告发行价格之前，邀请或者安排发行人的董事、监事、高级管理人员和其他员工，以及外聘顾问等人员，参加各类投资者交流活动，包括但不限于以专家交流为名进行路演、一对一交流、召开电话会议等。
中证协指出，股票发行与承销部门、投行部门人员及证券分析师违反本规定的，协会视情节轻重采取自律管理措施，并纳入证券行业执业声誉激励评价机制，记入证券行业执业声誉信息管理库。
联系电话：