民企债券融资连续数年不振的问题，已至破局时。
今年政府工作报告提出，完善民营企业债券融资支持机制。这一要求，切中了当前民营企业债券融资的要害问题。年，民企债券融资规模创下峰值。之后，连续数年波动下行。实际上，为支持民营企业债券融资，年，央行等有关部门已推出过支持工具。面对当前的融资形势，该如何继续完善民营企业债券融资支持机制呢？
就此问题，上海证券报对话兴银理财总裁助理章杉杉，国金证券总裁助理、国金证券上海证券承销保荐分公司总经理任鹏，东方金诚国际信用评估有限公司董事长崔磊，寻求破局之道。
民企债券净融资规模缘何萎缩
上海证券报：在经历了年的融资高峰后，从年开始，不少民营企业陆续退出债券市场融资，其中遇到了哪些问题？近年来，民营企业债券净融资规模持续萎缩的原因是什么？
任鹏：年，市场利率大幅下行，10年期国债收益率从年年初的4.92%下降到年8月的2.61%。此时，市场资金欠配，机构对于资产的资质要求逐步下沉，很多民企融资成本随之降低，民企债券发行量达到顶峰。
之后，随着结构性去杠杆进程的开启，民企债券违约时有发生，机构投资者重新变得理性起来。同时，民企也确实存在行业竞争激烈、经营环境风险相对较高、内部治理不完善等一系列问题，并且其外部融资能力较弱，债券一旦违约，就会暴露出较高的道德风险。
随着投资者对民企债券的偏好逐步冷却，民营企业债券呈现融资利率大幅提升、融资期限普遍缩短的态势，民企债券的净融资额呈波动下行的趋势。在这种背景和客观原因下，不少民营企业退出了债券融资市场。
崔磊：年以来，民企发债规模快速萎缩，主要原因是：年前后，债券市场信用环境和主要投资者风险偏好发生较大变化。年，随着“金融去杠杆”系列政策落地，银行委外投资规模逐步萎缩，资金整体风险偏好下行，信用环境从“宽信用”转向“紧信用”，民企债券融资受到压缩。年民企债发行量和净融资规模仅为年的53%和11%。
上海证券报：造成民营企业发债的主要障碍是什么？
章杉杉：近年来，央行、证监会和国家发展改革委在债券注册、发行方面，出台了多项措施对民企发行人进行重点支持。但由于民企债券履约情况的过往表现相对欠佳，以及自身存在的体制机制问题短期内难以有效改善，这在很大程度上使得市场投资者对民企群体持相对审慎的态度，从而使部分民企债券融资遭遇困难。
任鹏：民企发债的主要障碍是投资者偏好转向、机构的信用风险的承受能力变低了。主要原因包括：部分民营企业存在业务萎缩、经营困难等问题，融资渠道越发狭窄，从而引起连锁反应；民企债券存在违约风险高、清偿率低的问题，而且债券投资者与权益投资者的资产配置思路不同。市场资金倾向于流向优质的民营主体，对于中低评级的民企债券来说，销售难度确实很大。
崔磊：年以来，在民企债券持续收缩的情况下，能够发债的民企自身实力普遍较强，能够受到债券市场的认可。
退出市场的发行人主要还是因为市场整体比较谨慎，与机构投资人沟通成本较高，导致企业债券发行难度大，发行利率高。
我们也看到，许多优秀民企选择债券市场融资，包括华为、三一重工、格力电器等，受到了投资人的认可，获得了比较低的发行利率。
民企债券增信工具覆盖面仍太小
上海证券报：年，央行推出了债券融资支持工具，向暂时遇到困难的民营企业发债提供增信支持，即CRMW（信用风险缓释凭证）。数年来，该机制对支持民营企业发债融资的效果怎样？
章杉杉：我们认为CRMW是个比较成功的创新，且效果已经显现，主要体现在两个方面：首先，CRMW将增信成本落在投资人一端，降低了发行人的发债成本。据测算，CRMW发行带来的融资成本改善大概约为25bp；其次，在风险事件不断增加、信用逐渐分化的市场环境下，CRMW使得原本无法直接融资的低评级的民企也能成功发行债券。
任鹏：Wind数据显示，目前有记录的CRMW数量为多单，名义本金规模多亿元，但与我国境内信用债市场超过20万亿的存量规模相比，CRMW的覆盖力度仍明显不足。其中以民企债券为标的的CRMW共有单，实际发行金额合计.24亿元，占存量规模的59.2%。
在以民企债券为标的的CRMW中，AAA主体评级的有23只，实际发行金额合计24.84亿元；AA+主体评级的有只，实际发行金额合计.4亿元；AA主体评级和无评级的有84只，实际发行金额合计亿元。这些数据说明CRMW确实在一定程度上帮助中低评级的民企改善了债券融资环境。
以CRMW为代表的信用风险保护工具可以进一步提升市场各方参与水平，增强市场交易活性。将CRMW与企业增信相结合，可以进一步加强风险保障能力。CRMW这个工具为民企债券融资提供了有效支撑，但是相比存量，CRMW的覆盖远远不足，还需大力推广。
多措并举支持民营企业债券融资
上海证券报：今年政府工作报告提出，完善民营企业债券融资支持机制。作为业内人士，你们认为还应该从哪些方面着手完善该项机制？
章杉杉：一笔债券的成功发行离不开链条上各个环节的共同努力，包括监管机构、承销商、会计师事务所、评级公司、投资人以及发行人本身。
我认为，可以从以下几个方面采取措施：第一，可进一步扩容CRMW，创新机制提升金融机构创设积极性；第二，提高民企债券发行材料的信息披露要求，减少信息不对称，加大对信息不规范、不及时的惩处力度；第三，加大对信息披露造假的惩处力度，大幅提高造假成本；第四，要加强对中介机构的监管，对会计师事务所、评级公司在发行过程中存在的不尽职、不尽责行为加大处罚力度；最后，要鼓励民企发行人加强与市场（包括投资人以及第三方卖方研究机构等）的沟通交流，提升市场信心。
任鹏：目前，我国的信用风险缓释工具尚属探索阶段，接下来要不断完善工具机制的设置。同时在确立债券风险定价机制时，也要细化到核心标的违约率、清偿率等相关长效影响因素。
支持有前景的企业融资，是支持民营融资时需要重点
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