“
年1月8日，晨壹投资第一次投资人年度会议于三亚召开。创始人刘晓丹女士在会议上发表了主题演讲，以下为演讲摘要。
”
来源
晨壹投资
热市场中的冷思考
非常感谢大家能在这样一个特殊的情况下来到这里。由于疫情反复，一周前我们内部还讨论这个会要不要开，我说要开，为什么呢？我们不能因为不确定就不去做事。过去一年我们一直都是在这种跌宕起伏的不确定中来做选择，可能未来相当长一段时间，我们还要继续面临这种不确定。不确定下选择不做某件事是很容易的，但事情不能停，总要往前走。
年，都说是最坏的年景；往后看10年，也许还会更坏。我有很多困惑，也有些思考，借这个机会和大家分享。
01二级市场狂欢少数人的表演
从年3月份美股的4次熔断，到最近市场触达历史新高。国内新基金发行火爆，投资者高呼未来已来。有人说要远离泡沫，也有人说要与泡沫共舞。
市场到历史最疯狂的阶段了吗？
还是让数据说话：我们对历史上多次危机以及危机前的上涨周期做过统计，美股比较近的两轮上涨是00年的互联网泡沫和金融危机前的07年，比较下来，这一轮美股涨幅已经超过07年，但仍然低于00年，也就是说市场行情还没有达到历史上最疯狂的时候，具体的估值倍数以及峰值前一年的涨幅包括个股的疯狂程度等指标都是介于00年和07年之间。A股很多指标也已达到15年那轮牛市标准，显然已到相对历史高位，但尚未达到07年的疯狂。
经常有人问我，股票还会不会涨，我只能说，看历史数据，市场现在还没到最疯狂的时候，但的确已经在高位了。最近市场热议机构抱团还能持续多久？也说明，即使专业的投资者在高位买入时也需要互相喊声加油—我们赌的是明天。
这一轮上涨有一些不同以往的特点，比如行业更集中、分化更明显。
从行业看，这一轮的上涨主要集中在科技、消费和医疗三个大行业。
美股三个行业的成交额占比达到65%，高于07年，略低于00年。消费和医疗的成交额和换手率都创历史新高。A股资金也显著积聚于这三个行业，成交额占比44%，是历史新高，唯一不同的是随着A股机构化程度提高，市场换手率明显低于07年。从市盈率看，美股这三个行业显著高于07年，但明显低于00年；A股这三个行业的估值显著高于市场平均水平，接近15年水平，但明显低于07年峰值。
A股个股的分化更严重，成交量破万亿，指数大涨，家公司有家在跌。这种分化从16年就开始了，以前我们说“二八分化”，去年我们发现已经是“一九分化”了！热炒小盘股的那个时代已经一去不复返了！现在估值高的是头部公司，很多公司倍数已达历史新高。随着外资进入，A股也越来越和成熟市场接轨，未来这一趋势还将继续。
经常有上市公司的人问我，我有收入有利润，为什么估值回不到过去？我说，若没有新的增长，永远回不到过去的高光时刻了。证券化的红利因为注册制的推出已经在慢慢消失，而逐利的资本一定聚焦在那些代表发展趋势的产业方向上，全世界都一样。
02周期依然存在成长和折现映射周期的拐点
教科书天天讲周期。可有时候想，书里很多东西也受到了挑战。比如那句，“资本市场是国民经济的晴雨表”。现在好像反了，经济好时，货币政策收紧，股市反倒不好；经济不好了，货币大放水，市场反倒大涨。全球范围内史无前例的长时间大放水过去是没有的，货币政策关乎折现率，资本市场就是买未来，除了企业自己的成长，如果折现率都很低，甚至负的没有什么折现率了，估值当然高了。但周期再拉长，改变不了货币政策会有调整这样一个事实，只是说无限拉长之后让人已经麻木了，反而把这当常态。
第二个周期是产业生命周期。技术变革是产业生命周期最主要的推动力量。历史上这样的变革发生过多次，每一次变革都会引发资本市场热捧，而新旧技术代表的公司在市值上有天壤之别，甚至有观点认为新技术就是要与泡沫相伴而生。这一轮技术变革带来的效率提升和对世界的改变前所未有，投资者下注未来的热情空前。
而当下的这轮技术变革明显触及到存量利益整合。无论是电商对零售业，金融科技对传统金融，还有传统软件和SaaS行业之间的竞争，以及最近大家讲得最多的新能源汽车对燃油车的替代，并不是说汽车的保有量会无限增加，而是我过去买燃油车的，现在可能买新能源车了。一旦竞争涉及到存量整合，效率和公平引发的监管问题就不是黑天鹅而是灰犀牛了，这将成为常态，也是
联系电话：