一、本周要点
李迅雷（中泰证券首席经济学家）：老龄化加速的挑战
年，中国65岁以上人口占总人口的比重超过14%，步入深度老龄化阶段，即中国有超过两亿人的年龄已经跨越了65岁。我认为，中国的老龄化进程来势凶猛，不同于西方的老龄化进程，甚至比日本更快，其对经济社会的影响，还没有被充分认识，需要引起足够重视。那么，我国在步入深度老龄化之后，经济增速是否也会下台阶呢？首先，必须明确的是中国经济增长中，资本形成（即投资）对GDP的贡献巨大，年至年，平均贡献率在43%，两倍于全球各国的平均水平。我国的宏观杠杆率水平已经接近发达国家，远高于新兴经济体，也就是说，在未富先老的同时，还存在“未富先债”问题。老龄化加速对出口的负面影响主要体现在劳动力成本的上升上。近年来，我国也出现了少数产业外迁现象，这主要是我国老龄化导致的劳动年龄人口减少已经超过三千多万，国内劳动力成本的不断上升，与印尼、越南、印度等低廉的劳动力成本形成明显反差。老龄化率上升对于消费应该是有利的，因为老龄化率上升，将伴随着储蓄率的下降，相应地会增加消费率。但是，我国的消费占GDP的比重并没有因为人口老龄化加速而得到提升。第一，在政府、企业和居民三大部门中，居民部门从GDP中获得的收入偏少。第二，社会保障体系正在逐步完善过程中，但目前的保障度仍不足。第三，收入差距扩大不利于消费，因为消费主体是中低收入群体。对策：中国经济向消费主导模式转型。消费虽然是“慢变量”，但如果总是嫌拉动消费见效慢，过度依赖投资拉动，最后势必会导致经济结构的扭曲。第一，多渠道增加居民的财产性收入，提高居民的消费能力。第二，增加国家财政对居民部门的支持力度，增加居民部门可支配收入占GDP的比重。不妨采取“放水养鱼”的方式，即政府部门向居民部门转移收入。一是定向转移，二是提高社会保障水平，三是实现普惠制，考虑到地方财政的困难，建议中央财政从年起，向全体公民发放多期消费券，第一期规模不低人均1千元。第三，积极倡导第三次分配，改善居民部门内部的收入结构，提高中低收入群体的收入占比。总之，提高居民可支配收入占GDP的比重，增加中低收入群体的收入水平，藏富于民，大幅提高对老年人口的养老保障水平，就能够发挥消费在经济发展中的基础性作用。目前，与西方国家相比，中央政府的20%左右杠杆率水平并不高，在老龄化加速的背景下，具备充分提高杠杆率水平的空间。
洪灏（思睿集团首席经济学家）丨展望：或跃在渊
中国重新审视防疫政策；“双循环”的驱动双轮力有不逮。中国调适防疫政策之际，正值出口增速29个月以来首现负增长、社零增速由正转负的关口，二项数据均剑指国内外需求的同步消退。然而，在岸市场却从年3月时疫情爆发之初的低点附近展开反弹，锐不可当。中国出口周期为七年一轮的中周期，并已于年2月见顶。这意味着经常账户余额相对于GDP的累积速度日趋放缓。出口周期创造宏观流动性，也因此与中国股市周期紧密相连。据此，出口中周期见顶与市场共识的“新的长期牛市”的逻辑相悖。经济短周期接近拐点，但房地产复苏非一日之功。以房地产投资周期衡量的经济短周期正接近其转折点。但处于拐点的短周期仍需一剂催化因素的助力在未来一年里以开启新一轮周期。与此同时，美国经济短周期正从峰值回落，但尚未能恰如其分地反映美国经济所面临的衰退风险。由于中美经济东鸣西应，交错相依，美国的宏观波动性将通过汇率、大宗、股票和债券外溢至中国乃至全球市场。上证曲折交易于约3-3,点，恒指约16-23,点。渐进倾向于周期性、成长型板块相对于防御性、价值型板块。我们的基准情景是，中国将一波三折、循序渐进地重启，中国房地产行业将在政策支持下缓慢复苏，而美国将在年步入衰退。如这三项不确定因素中任何一项好于我们的基准情景，都将有力提振基准情景下的投资收益。中国的利润率周期正再度扩张，这预示着周期性和成长型板块相对于防御性和价值型板块的表现前景向好。直观地说，随着中国重启和房地产恢复元气，对周期性板块的需求理应有所改善，增长也将受益。无论我们在年遭遇了多少暗流险滩，眼下是时候重振旗鼓，举步向前了。
二、经济前瞻
李迅雷（中泰证券首席经济学家）：老龄化加速的挑战
年，中国65岁以上人口占总人口的比重超过14%，步入深度老龄化阶段，即中国有超过两亿人的年龄已经跨越了65岁。我认为，中国的老龄化进程来势凶猛，不同于西方的老龄化进程，甚至比日本更快，其对经济社会的影响，还没有被充分认识，需要引起足够重视。那么，我国在步入深度老龄化之后，经济增速是否也会下台阶呢？首先，必须明确的是中国经济增长中，资本形成（即投资）对GDP的贡献巨大，年至年，平均贡献率在43%，两倍于全球各国的平均水平。我国的宏观杠杆率水平已经接近发达国家，远高于新兴经济体，也就是说，在未富先老的同时，还存在“未富先债”问题。老龄化加速对出口的负面影响主要体现在劳动力成本的上升上。近年来，我国也出现了少数产业外迁现象，这主要是我国老龄化导致的劳动年龄人口减少已经超过三千多万，国内劳动力成本的不断上升，与印尼、越南、印度等低廉的劳动力成本形成明显反差。老龄化率上升对于消费应该是有利的，因为老龄化率上升，将伴随着储蓄率的下降，相应地会增加消费率。但是，我国的消费占GDP的比重并没有因为人口老龄化加速而得到提升。第一，在政府、企业和居民三大部门中，居民部门从GDP中获得的收入偏少。第二，社会保障体系正在逐步完善过程中，但目前的保障度仍不足。第三，收入差距扩大不利于消费，因为消费主体是中低收入群体。对策：中国经济向消费主导模式转型。消费虽然是“慢变量”，但如果总是嫌拉动消费见效慢，过度依赖投资拉动，最后势必会导致经济结构的扭曲。第一，多渠道增加居民的财产性收入，提高居民的消费能力。第二，增加国家财政对居民部门的支持力度，增加居民部门可支配收入占GDP的比重。不妨采取“放水养鱼”的方式，即政府部门向居民部门转移收入。一是定向转移，二是提高社会保障水平，三是实现普惠制，考虑到地方财政的困难，建议中央财政从年起，向全体公民发放多期消费券，第一期规模不低人均1千元。第三，积极倡导第三次分配，改善居民部门内部的收入结构，提高中低收入群体的收入占比。总之，提高居民可支配收入占GDP的比重，增加中低收入群体的收入水平，藏富于民，大幅提高对老年人口的养老保障水平，就能够发挥消费在经济发展中的基础性作用。目前，与西方国家相比，中央政府的20%左右杠杆率水平并不高，在老龄化加速的背景下，具备充分提高杠杆率水平的空间。
洪灏（思睿集团首席经济学家）丨展望：或跃在渊
中国重新审视防疫政策；“双循环”的驱动双轮力有不逮。中国调适防疫政策之际，正值出口增速29个月以来首现负增长、社零增速由正转负的关口，二项数据均剑指国内外需求的同步消退。然而，在岸市场却从年3月时疫情爆发之初的低点附近展开反弹，锐不可当。中国出口周期为七年一轮的中周期，并已于年2月见顶。这意味着经常账户余额相对于GDP的累积速度日趋放缓。出口周期创造宏观流动性，也因此与中国股市周期紧密相连。据此，出口中周期见顶与市场共识的“新的长期牛市”的逻辑相悖。经济短周期接近拐点，但房地产复苏非一日之功。以房地产投资周期衡量的经济短周期正接近其转折点。但处于拐点的短周期仍需一剂催化因素的助力在未来一年里以开启新一轮周期。与此同时，美国经济短周期正从峰值回落，但尚未能恰如其分地反映美国经济所面临的衰退风险。由于中美经济东鸣西应，交错相依，美国的宏观波动性将通过汇率、大宗、股票和债券外溢至中国乃至全球市场。上证曲折交易于约3-3,点，恒指约16-23,点。渐进倾向于周期性、成长型板块相对于防御性、价值型板块。我们的基准情景是，中国将一波三折、循序渐进地重启，中国房地产行业将在政策支持下缓慢复苏，而美国将在年步入衰退。如这三项不确定因素中任何一项好于我们的基准情景，都将有力提振基准情景下的投资收益。中国的利润率周期正再度扩张，这预示着周期性和成长型板块相对于防御性和价值型板块的表现前景向好。直观地说，随着中国重启和房地产恢复元气，对周期性板块的需求理应有所改善，增长也将受益。无论我们在年遭遇了多少暗流险滩，眼下是时候重振旗鼓，举步向前了。
赵伟（国金证券首席经济学家）：财税改革十年
中央加强财政资源统筹是近十年财税深化改革的重要特征之一，在增值税等税种、财税征收、央地分成等方面均有推进。财政资源统筹力度的加强，有助于减税降费、收支预算管理等政策推进。财税收入统筹加强下，央、地财政支出权责划分的重要性凸显。财税改革推动财权事权不匹配导致的地方债务问题加快化解，同时规范地方举债行为。存量债、隐债的“显性化”与地方举债加速，使得地方债务偿付和管理问题逐渐凸显。
李超（浙商证券首席经济学家）丨国常会部署降准解读：稳增长保就业诉求增强
年11月23日，国常会部署抓实抓好稳经济一揽子政策和接续措施全面落地见效，会议提出，适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕。我们认为近期疫情多点散发、形势严峻，国常会部署降准意在稳增长保就业，预计央行大概率迅速落实。当前货币政策进入首要目标在稳增长保就业、金融稳定、汇率及国际收支间高频切换状态，核心诉求仍是宽信用，预计基建、制造业、地产将是后续核心信用载体，此外，预计结构性政策将继续发力，做好受疫情影响较大的薄弱领域金融支持，发挥货币政策总量+结构双重作用。
三、投资策略
钟正生（平安证券首席经济学家）：年亚洲经济和资本市场展望
亚洲以发展中经济体为主，且经济对外依存度较高，易受欧美等主要发达经济体经济形势和政策变化的影响。展望年，外部因素影响亚洲的主线发生切换：欧美步入衰退后，亚洲出口或将承压，但美联储紧缩节奏放缓，亚洲市场面临的资本外流压力或将缓解。年亚洲股市有望完成筑底，这主要基于外部货币金融环境趋于缓和，对亚洲股市的估值及风险偏好或有支撑。不过，亚洲股票市场相对其他区域的配置价值依然较高，这主要基于亚洲股票中长期风险收益表现较好、当前估值水平较为合理、预期盈利增速也相对占优。年亚洲美元债具备较高的投资价值。原油方面，全球能源需求增速或保持平稳下行，但供给端存在多重扰动。黄金方面，当前金价正处于“通胀缓和+强紧缩”的承压期，但受避险需求支撑亦难大幅走弱，金价反弹或待美国经济衰退步入中后期。粮食方面，国际粮价再度明显上行的动力不足，波动幅度也有望缩窄，波动中枢或逐步回归至年四季度水平。
陈洪斌（鹏扬基金首席经济学家）：光伏产业短期为何被追捧？
之前全球主要国家提出碳中和，要用清洁能源替代化石能源，简单来说就是不能排碳或者少排碳，这里面用到的是清洁能源一般来讲就是风水光核。首先说核能，最近一段时间因为俄乌战争比较特殊的情况可能稍微有点上升，但从长期来看，核能还是有很多问题。其次说一下水能，这个太受自然条件的限制了，在十三五里面，已经开始拆除大概六七千座水电站，所以水能这方面我们国家的使用是比较谨慎的。最后就剩下风电和光伏。风电其实也有一些污染，主要是噪音，除此之外风机在旋转的过程当中对鸟类不可避免的会形成一些伤害，同时也会导致地表一些动植物迁徙。但光伏就没有这些问题，对于环境相对来讲比较友好。另外，现在我国在很多的戈壁沙漠地区使用光伏电站后出现了绿化的效应，沙漠和戈壁都变成绿洲了。从国家角度来看，我们国家是一个光能资源比较丰富的国家，全球一些第三方统计数据中我国已经排在最前端了。我们有60万亿GW，远远的超过了所需要的数量，我们国家如果真的多铺点光伏，全球的能源我们都能解决。所以未来我们国家在包括光伏、储能、长距离特高压传送、未来海上运输的LNP技术等方面发展起来，那有可能我们像沙特一样可以向全球出口能源，通过我们西北一些沙漠地区去捕捉能源，再通过储能技术把它运输给其他国家出口，这是未来可以看到的前景。
徐高（中银证券首席经济学家）：债市波动的三个原因
近期，国内债券市场的波动明显加大。人民币的贬值压力，国内经济前景的改善、以及人民银行的债市去杠杆政策是债市波动的三个主要原因。当人民币贬值压力在今年10月上升至人民银行都需要警惕的时候，国内降息的空间就不再存在，令国内降息趋势就此终结。而中国经济向好趋势显现，也会让与经济高度相关的债券收益率产生波动。此外，人民银行的债市去杠杆政策是收益率波动的另一个原因。汇率、经济和去杠杆政策三方面因素的变化意味着国内债市运行已经进入了新阶段，流动性过度宽裕所带来的债市盛宴恐怕已接近尾声。不过，债牛的结束将充满波动和反复。
李湛（招商基金研究部首席经济学家）：能源危机引发的欧洲产业转移将如何影响中国？
当前，欧洲能源供给风险日渐显著，全球产业链受到的冲击似乎比之前更为频繁。那么，这种转移会长期延续吗？对国内产业链及出口表现是否会有帮助？不难发现，作为迁移目的地，中美两国更受欧洲企业的青睐。总的来说，21世纪以来全球供需格局有两大特点：1、在产业转移的推动下，“中国制造”生产的物美价廉的商品被输送到最大消费国——美国，为美国居民的实际购买力提供了支撑。2、长期以来俄欧紧密合作，俄罗斯的能源被输送到欧洲，为当地产业竞争力提供了支撑。然而现在，全球产业格局似乎正在从“中美、俄欧”向“中俄、欧美”演变。新体系下，中俄高性价比的原材料和工业品可以形成互补；美国作为重要的大宗商品出口国（特别是页岩气革命以来）也能一定程度上缓解欧洲能源供需矛盾，但欧洲需要花费更高昂的用电成本。需要注意的是，本轮产业转移与以往不同。后疫情时代，中国自身产业转型尚未完成，依然有承接海外发达国家产能的空间。加上年以来新冠疫情揭示了供应链安全和韧性的重要性，产业链越长，中国在供应链效率上的优势就越明显。更长远来看，考虑到全球范围内“低通胀增长”已难以为继，美国等发达国家居民实际购买力的增长动力正边际减弱，所以中国消费市场的增量空间尤显宝贵。可见欧洲将不能完成的部分订单转给中国生产，虽然不能对中国出口增速贡献起到决定性作用，但带来的帮助是显而易见的。展望未来，化工、交运方面的转移可能更值得
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