来源：经济日报
资本市场全面深化改革，从“路线图”走进“施工图”，并按下了“快进键”。
6月12日，证监会发布了《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》、《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》、《创业板上市公司持续监管办法（试行）》和《证券发行上市保荐业务管理办法》，自公布之日起施行。从6月15日起，深交所将开始受理创业板在审企业的首次公开发行股票、再融资、并购重组申请，由此，创业板注册制改革开动。
6月12日，颖泰生物、艾融软件两家企业股票公开发行并在新三板精选层挂牌申请获证监会核准通过。
近日，金融委表示，将按照“成熟一项推出一项”原则，推出11条金融改革措施。其中明确提出，建立健全对创业板企业的注册制安排，加快新三板改革并建立转板机制等。这些改革措施将进一步深化多层次资本市场建设，提升资本市场服务实体经济的能力。
多层次资本市场新图景
曾几何时，“上市难”是中国资本市场的痛点，也凸显了多层次资本市场这个发育不良的短板。
与美国的资本市场最开始从华尔街边上的梧桐树下开始场外交易不同，我国的股票交易市场是从顶层的交易所开始的，这种从顶层开始的发展方式，就带来一个结构不完善、有塔尖无基座的市场层次。沪深两个证券交易所，构成我国资本市场的塔尖顶层，但是这还远远不够。
翻开美国资本市场发展史，从年至年间，美国累计有家公司公开发行上市，同时有家公司退市，尤其是至美国经济快速发展年间，平均每年有家公司公开发行上市，家公司退市。
由此借鉴，用全球化视野看，在我国经济已经跃居世界第二的今天，我国公开发行上市公司的数量及规模与我国经济实力和发展速度不相匹配，对中小企业的覆盖面不够，包容性不强。资本市场要更好服务实体经济，更有力的支撑中国经济的转型升级，关键在于“多层次”。
年9月，全国中小企业股份转让系统（俗称“新三板”）成立。年，新三板从小规模区域性试点扩大至全国，成为全国性证券交易场所。年8月，新三板挂牌企业突破1.1万家，成为全球上市（挂牌）企业数量最多的证券交易场所，中小微企业占比达94%，实现了多层次资本市场的突破。
年11月，上交所设立科创板并试点注册制，以更大决心、更大勇气、更大力度推进我国资本市场新一轮改革开放。科创板运行一年多来开局良好，实质性增强了资本市场对我国关键核心技术创新能力的服务水平。
如今，深交所创业板推广注册制、新三板推出精选层均将落地。至此，以上交所主板、科创板；深交所主板（市场预计中小板将并入主板）、创业板；新三板精选层和新三板以及区域股权市场为主的正金字塔型的多层次资本市场形成，资本市场多层次结构在完善，服务实体经济的广度、深度不断提高。
多层次深度服务实体经济
认识资本市场的多层次，需回归到经济发展的多层次投融资需求，其本质是适应企业融资需求和投资者风险偏好的分层管理。
从融资端看，对于不同行业、不同业态的企业，其在成长的生命周期中，均呈现出不同的风险特征，因此适合的融资方式和交易场所也各不一样。
从投资端看，投资者由于存在差异化的风险偏好，因此对金融产品的期限、结构、回报率有着不同的预期。
总的来说，企业需求与投资者偏好的多元化与层次性，是决定资本市场多层次的核心要素。
目前，从公开性的角度看，我国境内多层次资本市场已经形成了公开市场和非公开市场两大类，其中前者包括沪深交易所和新三板，属于证券（股票）市场范畴；后者包括区域股权市场、私募股权市场、创投市场、天使投资市场，属于股权/产权市场范畴。
而建设多层次资本市场，关键是要打通“交易场所的多层次”及“交易场所内部分层”，以各层次协调发展、互联互通，来有效提升资本市场对实体经济，尤其是中小企业的服务能力。
设立科创板并试点注册制，是一个增量改革，支持“硬科技”效果初显，发行上市的包容性明显提高，未盈利企业、特殊股权结构的企业、红筹企业等原先难以在国内上市的企业陆续登陆科创板，充分发挥了资本市场试验田的作用。
创业板推行注册制，是在存量板块推广注册制积累经验，为了进一步增强资本市场对创新创业企业的包容性，突出不同市场板块的特色。创业板将主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。创业板改革后，将支持特殊股权结构和红筹结构企业上市，并为未盈利企业上市预留空间。
新三板主要服务那些无法满足沪深上市条件、有公开市场融资和交易需求的创新型中小企业。因此，新三板市场与沪深交易所主板、创业板、科创板是错位发展的关系。在多层次资本市场中，新三板处于承上启下的枢纽环节，向上联通沪深交易所，向下承接区域股权市场或私募股权投资标的，为其提供退出渠道。
过去，新三板存在流动性不足和定价功能不足问题，这个瓶颈由新三板全面深化改革突破，改革核心举措是引入向不特定合格投资者公开发行制度、设立精选层和建立直接转板上市制度。
市场预计，新三板精选层将在创业板注册制正式落地后旋即推出。精选层将对新三板起到引领作用，为市场头部的中小企业拉起一条利用资本市场实现突破发展的全链条路径，打开中小微企业向上发展的“天花板”，解决新三板过去融资功能缺乏、定价功能缺失的问题。
同时，新三板内部分层，通过为基础层、创新层、精选层匹配相应的制度，新三板市场各层次功能定位更清晰明确。基础层定位于企业规范，满足基本挂牌条件，增强对中小企业的风险包容性；创新层定位于企业培育，要求具备一定的公众化水平和较好的财务状况，匹配较高效率的融资交易功能，实行中等强度监管；精选层定位于企业升级，要求通过公开发行达到较高的公众化水平，匹配高效率的融资交易制度，对标上市公司严格监管。同时新三板实行严格的摘牌制度，保证市场的新陈代谢和良性循环。
全面深化改革，提高直接融资比例
上市门槛高、退市难、上市公司结构仍以传统产业为主、“有进有出、优胜劣汰”的市场生态还有待形成和深化。科创型高回报公司境外上市，国内投资者很难分享新经济增长成果，长线资金不敢入市，实体经济却“融资难”“融资贵”等等，这些难点和痛点在新一轮资本市场全面深化改革中正在被实质性根本改变。注册制改革是这一轮资本市场改革的龙头，而完善多层次资本市场建设是关键，提升直接融资比重，提高金融结构与经济结构匹配度是目标。
下一步，证监会将在及时总结评估科创板、创业板注册制改革经验的基础上，稳步在全市场实行股票发行注册制。
在新时代背景下，通过多元化基础制度设计，完善多层次资本市场，将为大、中、小型的好公司进入公开市场融资提供多元化渠道。各市场之间错位发展，适度竞争，共同汇入服务实体经济的大合唱中，合力建设一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。
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